قانون جنیوس آمریکا در برابر MiCA اتحادیه اروپا و FSMA بریتانیا: راهنمای رقابت جهانی مقررات استیبل‌کوین

سیستم مالی جهانی رویکرد خود را نسبت به دلارهای دیجیتال تجزیه می‌کند. سال‌ها، شرکت‌های چندملیتی و صادرکنندگان رمزارز، یک استیبل‌کوین واحد و بدون مرز را تصور می‌کردند که بتواند ارزش را به‌طور یکپارچه در حوزه‌های قضایی جابه‌جا کند و مرزهای ملی را نادیده بگیرد. آن دوران رسماً به پایان رسیده است.

ایالات متحده، اتحادیه اروپا و بریتانیا اکنون همگی چارچوب‌های نظارتی متمایز خود را برای ارزهای دیجیتال تدوین کرده‌اند و اساساً در مورد اینکه استیبل‌کوین واقعاً چیست، اختلاف نظر دارند. به‌جای هماهنگی حول یک استاندارد جهانی، بزرگترین بازارهای مالی جهان دیوارهای نظارتی متمایزی ساخته‌اند و صنعت دارایی‌های دیجیتال را مجبور به انطباق با یک واقعیت چندپاره کرده‌اند.

برای مؤسساتی که کسب‌وکار را به بلاک‌چین می‌آورند، نتیجه عملی روشن است: انطباق اکنون مستلزم جداسازی حوزه‌های قضایی است. دیگر نمی‌توانید یک توکن واحد برای خدمت به هر سه بازار بسازید. قانون جنیوس (GENIUS) آمریکا استیبل‌کوین‌ها را به عنوان ابزاری برای صادرات دلار می‌بیند، MiCA اتحادیه اروپا آن‌ها را تهدیدی بالقوه برای حاکمیت پولی می‌داند، و FSMA بریتانیا آن‌ها را به عنوان یک مسیر پرداخت سیستمی در نظر می‌گیرد. پیمایش در این چشم‌انداز مستلزم درک بده‌بستان‌های خاص، الزامات ذخیره و محدودیت‌های عملیاتی تحمیل شده توسط هر حوزه قضایی است.

در ایالات متحده، قانون «هدایت و ایجاد نوآوری ملی برای استیبل‌کوین‌های ایالات متحده» (GENIUS) که در جولای ۲۰۲۵ به قانون تبدیل شد، یک رژیم سختگیرانه و دلارمحور ایجاد می‌کند. این قانون حکم می‌کند که استیبل‌کوین‌های پرداخت مجاز باید به‌صورت یک به یک توسط دارایی‌های بسیار نقدشونده، به‌ویژه دلارهای ایالات متحده یا اوراق قرضه کوتاه‌مدت خزانه‌داری، پشتیبانی شوند.

نکته مهم این است که این قانون استیبل‌کوین‌های دارای بهره را به‌طور کامل ممنوع می‌کند و تضمین می‌کند که آن‌ها صرفاً به عنوان معادل نقدی عمل کنند نه اوراق بهادار ثبت‌نشده. قانون GENIUS صدور را منحصراً به بانک‌های تحت نظارت یا شرکت‌های غیربانکی دارای مجوز محدود می‌کند، که مانع بزرگی برای ورود ایجاد می‌کند اما وضوح قانونی مطلق را برای اپراتورهای سازگار فراهم می‌آورد.

در آن سوی اقیانوس اطلس، مقررات بازارهای رمزارز (MiCA) اتحادیه اروپا، که از دسامبر ۲۰۲۴ به‌طور کامل اجرا شده است، موضعی بسیار تدافعی اتخاذ می‌کند. MiCA بازار را به توکن‌های پول الکترونیکی (EMTs) که به یک ارز فیات واحد متصل هستند، و توکن‌های مرجع دارایی (ARTs) تقسیم می‌کند.

برای محافظت از یورو در برابر کنار گذاشته شدن توسط دارایی‌های دیجیتال متصل به دلار، MiCA سقف‌های سختگیرانه‌ای برای تراکنش‌های روزانه استیبل‌کوین‌های با ارز غیراروپایی که به طور گسترده به عنوان ابزار مبادله استفاده می‌شوند، اعمال می‌کند. این امر عملاً یک سقف سخت بر روی کاربرد استیبل‌کوین‌های دلار آمریکا در منطقه اقتصادی اروپا قرار می‌دهد.

قانون خدمات مالی و بازارها ۲۰۲۳ بریتانیا (FSMA) مسیر سومی و متمایز را ترسیم می‌کند. FSMA به‌جای ممنوعیت کامل بهره یا تعیین سقف برای ارزهای خارجی، به شدت بر ریسک سیستمی و پرداخت‌های خرد تمرکز دارد.

این قانون به بانک انگلستان و سازمان رفتار مالی (FCA) این اختیار را می‌دهد که استیبل‌کوین‌های پشتیبانی‌شده با فیات را که به مقیاس سیستمی می‌رسند، تعیین و تنظیم کنند. چارچوب بریتانیا صراحتاً برای تشویق دارایی‌های دیجیتال با پشتوانه پوند طراحی شده است و آن‌ها را به‌طور ایمن در زیرساخت مالی سنتی ادغام می‌کند، بدون اینکه نوآوری‌های اولیه را خفه کند.

نرمال‌سازی الزامات ذخیره و عملیاتی در این سه حوزه قضایی، یک سه‌گانه ساختاری استیبل‌کوین را آشکار می‌کند. یک دارایی دیجیتال واحد نمی‌تواند به‌طور همزمان به حجم تراکنش بدون مرز دست یابد، به کاربران بازده ارائه دهد و به ادغام پرداخت سیستمی برسد.

حجم بدون مرز توسط سقف‌های سختگیرانه MiCA برای تراکنش‌های غیر یورویی مسدود شده است. بازده کاربر به‌طور صریح توسط دستورالعمل صفر درصد بهره قانون GENIUS آمریکا ممنوع شده است. ادغام سیستمی عمدتاً برای توکن‌های با پشتوانه پوند تحت چارچوب FSMA بریتانیا محفوظ است. صادرکنندگان در این الزامات متضاد گرفتار شده‌اند.

هزینه عملیاتی این چندپارگی نظارتی، از دست دادن شدید نقدینگی جهانی است. تحت قانون GENIUS، صادرکنندگان باید ۱۰۰٪ ذخایر خود را در حضانت تحت نظارت ایالات متحده نگه دارند، که سرمایه‌ای را قفل می‌کند که نمی‌توان به‌راحتی از آن استفاده کرد.

تحت MiCA، یک استیبل‌کوین دلار آمریکا که به سقف تراکنش می‌رسد، باید معاملات را متوقف کند یا با جریمه‌های نظارتی شدید مواجه شود، که کاربران اروپایی را مجبور به جایگزینی با گزینه‌های متصل به یورو می‌کند. تحت FSMA، رسیدن به وضعیت سیستمی، الزامات سرمایه مانند بانک و نظارت شدید بانک انگلستان را به همراه دارد که اساساً اقتصاد توکن را تغییر می‌دهد.

در نهایت، رقابت نظارتی جهانی یک استاندارد واحد ایجاد نکرده است؛ بلکه یک واقعیت محلی ایجاد کرده است. مؤسسات مالی و شرکت‌های رمزارزی اکنون باید توکن‌های متمایز و مختص حوزه قضایی خود را مستقر کنند—یک توکن دلاری سازگار با آمریکا، یک توکن یورویی سازگار با MiCA، و یک توکن پوندی سازگار با FSMA.

این استخرهای نقدینگی جدا شده احتمالاً توسط مبادلات اتمی بین زنجیره‌ای به هم متصل خواهند شد تا یک دفتر کل واحد و یکپارچه. در حالی که رویای یک ارز دیجیتال بدون مرز محو شده است، چارچوب‌های جدید قطعیت نهادی لازم را برای ورود تریلیون‌ها دلار از بخش مالی سنتی به بلاک‌چین فراهم می‌کنند.