انتشار بدهی برای دیتاسنترهای هوش مصنوعی به ۱۷۵ میلیارد دلار در سال رسید؛ افزایش ریسک در بازار اوراق قرضه

بزرگ‌ترین شرکت‌های فناوری جهان از یک آستانه ساختاری عبور کرده‌اند و در نیمه نخست سال ۲۰۲۶ برای تامین مالی زیرساخت‌های هوش مصنوعی خود، ۱۶۹.۱۵ میلیارد دلار بدهی شرکتی منتشر کرده‌اند. این موج استقراض، نخستین باری است که فروش اوراق قرضه بیش از نیمی از هزینه‌های سرمایه‌ای این بخش را تامین می‌کند؛ اتفاقی که با اتمام جریان‌های نقدی داخلی غول‌های فناوری، پروفایل ریسک بازار اعتبارات جهانی را به طور بنیادین تغییر می‌دهد.[2]

تغییر رویه از تامین مالی خودکار متکی به نقدینگی به سمت اتکای شدید به بدهی، ناشی از مقیاس فیزیکی عظیم توسعه هوش مصنوعی است. مایکروسافت، آمازون، آلفابت، متا و اوراکل در شش ماهه نخست سال جاری میلادی مجموعاً ۳۲۹.۹۳ میلیارد دلار برای هزینه‌های سرمایه‌ای صرف کردند. از آنجا که نیازهای مالی حتی از ذخایر عظیم داخلی آن‌ها نیز پیشی گرفته است، این شرکت‌های ارائه‌دهنده خدمات ابری در مقیاس کلان (هایپراسکیلرها) برای پر کردن این شکاف به اوراق بهادار با پشتوانه دارایی و اوراق قرضه شرکتی روی آورده‌اند.[2][3]

روند این استقراض به شدت شتاب گرفته است. بر اساس گزارش سیاست پولی بانک مرکزی کره جنوبی در ۱۰ سپتامبر، تامین مالی از طریق بدهی در نیمه نخست سال ۲۰۲۴ تنها ۳.۳ درصد از سرمایه‌گذاری‌های این شرکت‌ها را پوشش می‌داد. این نسبت در سال ۲۰۲۵ به ۱۱.۷ درصد رسید، در اواخر سال گذشته به ۳۷.۲ درصد جهش کرد و سپس در نیمه نخست سال ۲۰۲۶ از مرز ۵۱.۳ درصد عبور کرد.[2]

برنامه‌های توسعه مایکروسافت مقیاس نیازهای سرمایه‌ای را که محرک این بدهی‌هاست، به خوبی نشان می‌دهد. این شرکت در حال حاضر دستیابی به ظرفیت ۳۸ گیگاوات دیتاسنتر در سطح جهانی را تا سال ۲۰۳۲ هدف‌گذاری کرده است که ظرفیت ۱۲ گیگاواتی فعلی آن را بیش از سه برابر می‌کند.[5]

از این پایه ۳۸ گیگاواتی برنامه‌ریزی شده، مایکروسافت انتظار دارد که تقریباً یک‌سوم آن کاملاً به پردازنده‌های مخصوص هوش مصنوعی اختصاص یابد؛ رقمی که امروز تنها ۲ گیگاوات است. ساخت زیرساخت در چنین مقیاسی نیازمند تامین زمین، قراردادهای برق و سیستم‌های خنک‌کننده از سال‌ها قبل است که مجموع تعهدات صنعت برای ظرفیت آینده دیتاسنترها را به بیش از ۸۵۰ میلیارد دلار می‌رساند.[5]

این سیل عرضه جدید در حال تغییر چشم‌انداز درآمدهای ثابت است. تحلیلگران در گروه من (Man Group) خاطرنشان می‌کنند که کل بدهی‌های معوق برای وام‌گیرندگان مرتبط با هوش مصنوعی تقریباً با سرعتی چهار برابر سال گذشته در حال گسترش است. برای تامین مالی ساخت‌وساز، توسعه‌دهندگان در حال انتشار اوراق بهادار با پشتوانه دارایی هستند که پرداخت‌های اجاره مستاجران دیتاسنترها را برای پرداخت سود اوراق قرضه قابل معامله تجمیع کرده و املاک و تجهیزات پایه را به عنوان وثیقه قرار می‌دهند.[3]

با این حال، ورود سریع اوراق بهادار با پشتوانه دارایی دیتاسنترها، ناهنجاری‌های قیمتی در بازارهای اعتباری ایجاد کرده است. سرمایه‌گذاران در حال حاضر برای نگهداری بدهی‌هایی که با دارایی‌های فیزیکی دیتاسنترها و جریان‌های نقدی قراردادی تضمین شده‌اند، در مقایسه با اوراق قرضه شرکتی بدون وثیقه متعلق به همان شرکت‌های فناوری سازنده آن‌ها، تقاضای صرف ریسک (پریمیوم) بالاتری دارند.[3]

اتکا به تامین مالی خارجی، در صورت تغییر محیط اقتصاد کلان، آسیب‌پذیری‌های جدیدی را به همراه می‌آورد. بانک مرکزی کره جنوبی در ارزیابی خود اعلام کرد: «شرکت‌های بزرگ فناوری که دیگر نمی‌توانند بودجه سرمایه‌گذاری را صرفاً از طریق منابع داخلی پوشش دهند، در حال گسترش اتکای خود به تامین مالی خارجی هستند. با افزایش هزینه‌های تامین مالی و انباشت آسیب‌پذیری‌های بالقوه، جریان‌های سرمایه‌گذاری آینده احتمالاً نسبت به تغییرات شرایط مالی حساس‌تر خواهند شد.»[2]

عدم قطعیت در درآمد، این ریسک اعتباری را تشدید می‌کند. در حالی که زیرساخت‌ها با سرعتی بی‌سابقه در حال ساخت هستند، جریان‌های نقدی واقعی تولید شده توسط خدمات هوش مصنوعی در این مقیاس هنوز اثبات نشده‌اند. ساخت و تجهیز یک دیتاسنتر می‌تواند میلیاردها دلار هزینه داشته باشد پیش از آنکه بازدهی معناداری ایجاد کند؛ با این وجود، وام‌گیرندگان باید فارغ از اینکه آیا تقاضای مشتریان با پیش‌بینی‌ها مطابقت دارد یا خیر، بهره بدهی‌ها را پرداخت کرده و بدهی‌های سررسید شده را تامین مالی مجدد کنند.[1][2]

اوراکل نمونه بارز این تنش میان سفارش‌های انباشته زیرساختی و جریان نقدی فوری است. این شرکت ۶۶۴ میلیارد دلار سفارش انباشته مرتبط با هوش مصنوعی جمع‌آوری کرده است، اما اخیراً جریان نقدی آزاد منفی ۵.۴ میلیارد دلاری را گزارش کرده است. برای حفظ توسعه ظرفیت ابری خود، اوراکل قصد دارد تنها در سال مالی جاری حدود ۴۰ میلیارد دلار سرمایه جذب کند.[2]

اگر پذیرش هوش مصنوعی با پیش‌بینی‌های هایپراسکیلرها مطابقت داشته باشد، این بدهی به عنوان یک پل ضروری برای تضمین سهم بازار در یک تغییر تکنولوژیک نسلی در نظر گرفته خواهد شد. اما اگر تقاضا کاهش یابد یا نرخ بهره‌برداری افت کند، هزینه‌های ثابت پرداخت سود صدها میلیارد دلار اوراق قرضه جدید، بار سنگینی بر ترازنامه‌هایی وارد خواهد کرد که سرمایه‌گذاران مدت‌هاست آن‌ها را ضدگلوله و نفوذناپذیر می‌دانستند.[1][4]