نرخ ارز ثابت، سرمایه آزاد و استقلال پولی: چرا کشورها باید یکی از این سه را فدا کنند

ایالتی در آمریکا مانند تگزاس با یک نرخ ارز ثابت — دلار آمریکا — و جریان کاملاً آزاد سرمایه در سراسر مرزهایش فعالیت می‌کند. تنها وجه تمایز یک کشور مستقل با تگزاس، این توهم است که می‌تواند نرخ بهره خود را نیز کنترل کند. اما نمی‌تواند. سه‌گانه اقتصاد کلان، که اغلب «تثلیث ناممکن» نامیده می‌شود، بیان می‌کند که یک کشور باید یکی از سه هدف را فدا کند: نرخ ارز ثابت، جریان آزاد سرمایه، یا استقلال پولی.[6][7]

واقعیت مالیه جهانی این است که یک دولت نمی‌تواند همه چیز را با هم داشته باشد، و تظاهر به خلاف این امر، فاجعه به بار می‌آورد. در حالی که سیاستمداران مرتباً وعده ارز باثبات برای واردکنندگان، مرزهای باز برای سرمایه‌گذاری خارجی و نرخ‌های بهره داخلی متناسب برای مبارزه با بیکاری محلی را می‌دهند، ریاضیات اقتصاد بین‌الملل چنین چیزی را ممنوع می‌کند. اگر کشوری بخواهد هر سه را همزمان اجرا کند، بازارها ناگزیر ضعیف‌ترین حلقه را در هم خواهند شکست.[7]

برای درک چرایی این موضوع، مکانیسم میخکوب کردن نرخ ارز را در نظر بگیرید. اگر کشوری ارزش پول خود را به دلار آمریکا گره بزند و اجازه دهد سرمایه آزادانه جریان یابد، نرخ بهره آن باید دقیقاً با نرخ بهره فدرال رزرو مطابقت داشته باشد. اگر بانک مرکزی محلی برای تحریک اقتصاد داخلی نرخ‌ها را کاهش دهد، سرمایه‌گذاران بلافاصله سرمایه خود را برای جستجوی بازدهی بالاتر در ایالات متحده به خارج منتقل می‌کنند.[3][6]

این فرار ناگهانی سرمایه، بانک مرکزی محلی را مجبور می‌کند تا ذخایر ارزی خود را برای خرید پول ملی و حفظ نرخ ارز ثابت بفروشد. به محض اتمام ذخایر، ارزش پول ملی فرو می‌پاشد. صندوق بین‌المللی پول در مقاله کاری سال ۲۰۱۶ خود در مورد طراحی سیاست پولی خاطرنشان می‌کند: «این سه‌گانه یک محدودیت اساسی بر سیاست اقتصاد کلان است» و تاکید می‌کند که این چارچوب همچنان بستر اصلی بانکداری مرکزی مدرن است.[1]

سوابق تاریخی، همان‌طور که توسط دفتر ملی تحقیقات اقتصادی در سال ۲۰۰۴ مستند شده است، نشان می‌دهد که چگونه اقتصاد جهانی در طول قرن گذشته در میان اضلاع این سه‌گانه چرخیده است. در دوران کلاسیک استاندارد طلا پیش از جنگ جهانی اول، کشورها نرخ ارز ثابت و تحرک آزاد سرمایه را انتخاب کردند و سیاست پولی داخلی خود را کاملاً تسلیم جریان طلا نمودند.[2]

پس از ویرانی‌های رکود بزرگ و جنگ جهانی دوم، توافقنامه برتون وودز در سال ۱۹۴۴ این پارادایم را تغییر داد. کشورها برای بازسازی اقتصاد داخلی خود، نرخ ارز ثابت و سیاست پولی مستقل را در اولویت قرار دادند. برای دستیابی به این هدف بدون ایجاد فرار سرمایه، آن‌ها مجبور شدند جریان آزاد سرمایه را فدا کنند و کنترل‌های سختگیرانه‌ای بر سرمایه اعمال کردند که جابجایی پول در سراسر مرزها را دشوار می‌کرد.[2][6]

این سیستم تا سال ۱۹۷۱ پابرجا بود، زمانی که ایالات متحده استاندارد طلا را کنار گذاشت. امروزه، اکثر اقتصادهای پیشرفته، از جمله آمریکا و بریتانیا، ضلع دیگری از این مثلث را انتخاب کرده‌اند. آن‌ها تحرک آزاد سرمایه و سیاست پولی مستقل را در اولویت قرار می‌دهند، نرخ ارز ثابت را فدا می‌کنند و اجازه می‌دهند پول ملی‌شان آزادانه در بازار جهانی شناور باشد.[2][6]

با این حال، منطقه یورو نمایانگر یک کاربرد داخلی منحصربه‌فرد از این سه‌گانه است. با پذیرش یورو، کشورهای عضو مانند یونان و آلمان به نرخ ارز ثابت و جریان آزاد سرمایه در میان خود دست یافتند. بهای این انتخاب، از دست دادن کامل استقلال پولی ملی و انتقال تمام تصمیمات مربوط به نرخ بهره به بانک مرکزی اروپا در فرانکفورت بود.[5]

چین برجسته‌ترین نمونه مدرن از انتخاب سوم را ارائه می‌دهد. بانک خلق چین یک نرخ ارز به شدت مدیریت‌شده را حفظ می‌کند و برای هدایت اقتصاد داخلی عظیم خود، سیاست پولی مستقلی را اعمال می‌نماید. برای جلوگیری از فروپاشی ریاضی دیکته‌شده توسط این سه‌گانه، پکن کنترل‌های سختگیرانه‌ای بر سرمایه اعمال می‌کند و میزان پولی را که شهروندان و شرکت‌ها می‌توانند از کشور خارج کنند، محدود می‌سازد.[6]

مجله اقتصاد و علوم سیاسی کانادا دهه‌ها پیش پایه نظری این بده‌بستان را بنا نهاد و نشان داد که وقتی سرمایه متحرک است، سیاست تثبیت اساساً توسط رژیم نرخ ارز محدود می‌شود. یک دولت به سادگی نمی‌تواند اقتصاد داخلی را تحریک کند اگر سرمایه مورد نیاز برای این کار بلافاصله به حوزه‌ای با بازدهی بالاتر فرار کند.[3]

با این وجود، تحقیقات اقتصادی اخیر نشان می‌دهد که این سه‌گانه ممکن است در واقع حتی محدودکننده‌تر از آن چیزی باشد که به طور سنتی درک می‌شود. یک مقاله برجسته که توسط بانک فدرال رزرو کانزاس سیتی منتشر شده است، استدلال می‌کند که این سه‌گانه به یک «دوراهی» تبدیل شده است. به دلیل نیروی مقاومت‌ناپذیر چرخه مالی جهانی، سیاست پولی مستقل ممکن است برای کشورهای کوچکتر حتی با نرخ ارز شناور غیرممکن باشد، مگر اینکه کنترل سرمایه را اعمال کنند.[4]

تحقیقات فدرال رزرو کانزاس سیتی با به چالش کشیدن این فرض سنتی که نرخ‌های شناور استقلال را تضمین می‌کنند، تاکید می‌کند: «هر زمان که سرمایه آزادانه متحرک باشد، چرخه مالی جهانی شرایط پولی خود را بر همه کشورها تحمیل می‌کند.» اگر فدرال رزرو آمریکا به شدت نرخ‌ها را افزایش دهد، کشورهای کوچکتر اغلب مجبورند برای جلوگیری از خروج گسترده سرمایه، صرف‌نظر از سطح تورم داخلی خود، از این روند پیروی کنند.[4]

این بحث قوی‌ترین استدلال متقابل در برابر چارچوب سختگیرانه سه‌گانه را برجسته می‌کند: این فرض که نرخ‌های ارز شناور به طور کامل یک اقتصاد داخلی را عایق‌بندی می‌کنند. در واقعیت، جریان‌های عظیم سرمایه که توسط تصمیمات فدرال رزرو آمریکا هدایت می‌شوند، اغلب کشورهای کوچکتر را مجبور به تعدیل نرخ‌های خود می‌کنند و عملاً استقلال آن‌ها را حتی زمانی که اجازه شناور بودن به پولشان داده می‌شود، کاهش می‌دهند.[4][7]

علی‌رغم این ظرافت، تثلیث ناممکن همچنان قابل‌اعتمادترین ابزار تشخیصی برای بحران‌های مالی حاکمیتی است. بحران مالی آسیا در سال ۱۹۹۷ دقیقاً به این دلیل رخ داد که کشورهایی مانند تایلند تلاش کردند نرخ ارز ثابت و جریان آزاد سرمایه را حفظ کنند، در حالی که سعی داشتند سیاست‌های پولی مستقلی را نیز اجرا کنند. ریاضیات در هم شکست، ذخایر ارزی ناپدید شدند و ارزش پول آن‌ها سقوط کرد.[6]

این سه‌گانه شفافیت را بر دولت‌های ملی تحمیل می‌کند. یک کشور می‌تواند با مرزهای باز سرمایه‌گذاری خارجی را جذب کند، می‌تواند با ارز میخکوب‌شده به واردکنندگان اطمینان خاطر بدهد، یا می‌تواند با نرخ‌های بهره متناسب با تورم داخلی مبارزه کند. اما لحظه‌ای که یک بانک مرکزی وعده هر سه را می‌دهد، در حال نوشتن چکی است که بازار جهانی از نظر ریاضی از نقد کردن آن امتناع خواهد کرد.[7]