چرا وزن ریسک صفر درصدی بازل ۳ برای بدهی‌های حاکمیتی، از نظر ریاضی دولت‌ها را به استقراض بیش از حد ترغیب می‌کند

وقتی یک بانک تجاری تصمیم می‌گیرد سرمایه خود را کجا مستقر کند، نتیجه با نرخ بهره اسمی وام تعیین نمی‌شود، بلکه با محاسبه دارایی‌های موزون به ریسک (RWA) که پس از آن انجام می‌شود، مشخص می‌گردد. این مرحله ریاضی دقیقا دیکته می‌کند که چه مقدار از حقوق صاحبان سهام گران‌قیمت بانک باید برای پشتوانه سرمایه‌گذاری در گاوصندوق قفل شود. از آنجا که حقوق صاحبان سهام پرهزینه‌ترین شکل تامین مالی است، وزن ریسک عملا به عنوان مالیاتی بر بازده بانک عمل می‌کند. اگر وامی وزن ریسک بالایی داشته باشد، بانک باید سرمایه بیشتری نگه دارد که سودآوری معامله را کاهش می‌دهد. اگر وزن ریسک پایینی داشته باشد، نیاز به سرمایه کاهش یافته و بازده حقوق صاحبان سهام اوج می‌گیرد. این محاسبه مهم‌ترین سازوکار در مالیه جهانی است، زیرا جریان تریلیون‌ها دلار اعتبار را دیکته می‌کند.

تحت چارچوب بازل ۳ که بر استانداردهای بانکداری بین‌المللی حاکم است، این محاسبه حاوی یک عدم تقارن عمیق است. وقتی بانکی به یک شرکت یا خانوار وام می‌دهد، وزن ریسک معمولا روی ۱۰۰ درصد تنظیم می‌شود، به این معنی که بانک باید کل هزینه سرمایه نظارتی - معمولا ۸ درصد ارزش وام - را نگه دارد. اما وقتی همان بانک با خرید اوراق قرضه به یک دولت حاکم وام می‌دهد، وزن ریسک به ۰ درصد کاهش می‌یابد.[2]

همان‌طور که بانک تسویه حساب‌های بین‌المللی (BIS) در بررسی دسامبر ۲۰۱۳ خود اشاره کرد، در حالی که چارچوب بازل از نظر فنی نیازمند حساسیت به ریسک است، نهادهای نظارتی ملی به طور معمول وزن ریسک ۰ درصد را برای بدهی‌های حاکمیتی داخلی اعمال می‌کنند. بانک تسویه حساب‌های بین‌المللی تصریح کرد که «بازل ۲ و بازل ۳ خواستار حداقل الزامات سرمایه‌ای متناسب با ریسک اعتباری اساسی هستند»، با این حال اذعان داشت که حوزه‌های قضایی از رویکرد استاندارد برای حذف هزینه‌های سرمایه‌ای دولت‌های خود سوءاستفاده می‌کنند.[2]

اجرای این قانون در حوزه‌های قضایی مختلف کمی متفاوت است، اما انگیزه اصلی یکسان باقی می‌ماند. در ایالات متحده، اوراق قرضه دولت فدرال با وزن ریسک ۰ درصد در نظر گرفته می‌شوند، در حالی که به اوراق قرضه منتشر شده توسط ایالت‌ها و شهرداری‌های ایالات متحده وزن ۲۰ درصد اختصاص داده می‌شود. در اتحادیه اروپا، برخورد نظارتی حتی تهاجمی‌تر است. بانک‌ها مجازند بدون توجه به رتبه اعتباری اساسی یک کشور خاص، وزن ریسک ۰ درصد را به بدهی حاکمیتی تمام ۲۷ کشور عضو اتحادیه اروپا اختصاص دهند.[4]

این وزن ریسک ۰ درصدی صرفا یک پیچیدگی حسابداری نیست؛ بلکه یک یارانه ریاضی است که انگیزه‌های وام‌دهنده و وام‌گیرنده را به طور بنیادین تغییر می‌دهد. با حذف هزینه سرمایه، این مقررات بدهی‌های دولتی را از منظر سرمایه نظارتی به طور بی‌نهایتی قابل اهرم‌سازی می‌کند. یک بانک می‌تواند ۱۰ میلیارد دلار اوراق قرضه حاکمیتی بخرد بدون اینکه نیازی به جذب حتی یک سنت حقوق صاحبان سهام جدید برای برآوردن نسبت‌های کفایت سرمایه داشته باشد.

همان‌طور که محققان انتشارات دانشگاه کمبریج در تحلیل نوامبر ۲۰۲۵ از قوانین مالی برجسته کردند، این «امتیاز وزن صفر، مزایای اقتصادی را به موسسات اعتباری اعطا می‌کند تا جایی که موسسات مالی را از پشتوانه‌سازی این وام‌ها با وجوه خودشان معاف می‌سازد.» واقعیت ریاضی این است که بازده حقوق صاحبان سهام یک بانک تقریبا همیشه هنگام وام دادن به یک دولت حاکم بیشتر از یک شرکت خصوصی خواهد بود، حتی اگر وام خصوصی بازده اسمی بسیار بالاتری را ارائه دهد.[4]

پیامد فوری این معماری نظارتی، یک تقاضای مصنوعی و سیری‌ناپذیر برای بدهی‌های دولتی است. بانک‌ها که به دنبال به حداکثر رساندن بازده حقوق صاحبان سهام خود هستند، به طور طبیعی به سمت دارایی‌هایی گرایش پیدا می‌کنند که نیازی به پشتوانه سرمایه‌ای ندارند. این تقاضای ساختاری از نظر ریاضی نرخ‌های بهره‌ای را که دولت‌ها باید برای استقراض پول در بازار آزاد بپردازند، سرکوب می‌کند.

وقتی بانک‌ها ترغیب می‌شوند بدون توجه به بنیادهای اقتصادی اساسی، اوراق قرضه حاکمیتی بخرند، سازوکار طبیعی بازار که معمولا یک وام‌گیرنده ولخرج را منضبط می‌کند، مختل می‌شود. بازار اوراق قرضه دیگر به عنوان یک سازوکار خالص کشف قیمت عمل نمی‌کند و در عوض به بازتابی از انطباق نظارتی تبدیل می‌شود. منحنی بازده نه با اعتماد سرمایه‌گذار، بلکه با دستور نظارتی مسطح می‌شود.

برای دولت‌ها، این وسوسه غیرقابل مقاومت است. سیاستمداران با فشار مداوم برای افزایش هزینه‌ها و کاهش مالیات‌ها مواجه هستند، ترکیبی که به ناچار منجر به کسری بودجه می‌شود. در یک بازار آزاد، استقراض بیش از حد واکنش سریع ناظران بازار اوراق قرضه را در پی خواهد داشت که برای جبران افزایش ریسک نکول، خواستار بازده بالاتری می‌شوند. این افزایش هزینه سرمایه، دولت را مجبور می‌کند تا حساب‌های خود را متوازن سازد.

اما وزن ریسک ۰ درصدی این تهدید را خنثی می‌کند. از آنجا که بانک‌ها از نظر ریاضی ترغیب می‌شوند تا برای بهینه‌سازی ترازنامه‌های خود به خرید بدهی ادامه دهند، هزینه‌های استقراض دولت حتی با وجود افزایش بار بدهی‌اش، به طور مصنوعی پایین می‌ماند. همان‌طور که یک مطالعه اکون‌استور در ژوئن ۲۰۲۴ در مورد مقررات احتیاطی کلان نتیجه‌گیری کرد، این پویایی «بانک‌ها را به خرید بیشتر اوراق قرضه دولتی سوق می‌دهد، بنابراین هزینه‌های استقراض را کاهش داده و استقراض بیش از حد دولت را دعوت می‌کند.»[5]

این پویایی در طول بحران بدهی حاکمیتی اروپا به وضوح نشان داده شد. در سال‌های منتهی به بحران، بانک‌ها در کشورهای حاشیه‌ای اروپا با بهره‌گیری از وزن ریسک صفر برای افزایش بازده خود، به شدت اوراق قرضه دولتی داخلی را انباشت کردند. دولت‌ها نیز به نوبه خود از این پایگاه خریدار اسیر برای تامین مالی کسری‌های ناپایدار سوءاستفاده کردند، با این فرض که این روند هرگز متوقف نخواهد شد.

وقتی بازار سرانجام متوجه شد که بدهی کشورهایی مانند یونان و ایتالیا در واقع بدون ریسک نیست، سقوط ناشی از آن تقریبا منطقه یورو را نابود کرد. موسسه بروکینگز به پوچ بودن این چارچوب اشاره کرد و خاطرنشان ساخت که «بر اساس قوانین بازل، بدهی حاکمیتی - حتی بدهی کشورهایی با اقتصاد ضعیف مانند یونان و ایتالیا - دارای وزن ریسک صفر است.»[1]

با این حال، با وجود این شکست فاجعه‌بار، چارچوب نظارتی یک دهه بعد تا حد زیادی بدون تغییر باقی مانده است. انجمن جهانی متخصصان ریسک در ژانویه ۲۰۲۵ مشاهده کرد که با وجود افزایش تهدیدات ژئوپلیتیکی، «سیاست‌گذاران و نهادهای نظارتی همچنان وزن ریسک صفر را به بدهی‌های حاکمیتی منتشر شده توسط هر کشور اتحادیه اروپا اختصاص می‌دهند.» ثابت شده است که این قانون از نظر سیاسی آن‌قدر مفید است که نمی‌توان آن را کنار گذاشت.[3]

تداوم این قانون، تضاد منافع عمیقی را در قلب مقررات مالی جهانی برجسته می‌کند. نهادهای نظارتی که قوانین سرمایه را طراحی می‌کنند، در نهایت توسط همان دولت‌هایی منصوب می‌شوند که از هزینه‌های استقراض مصنوعی پایین سود می‌برند. این یک حلقه بسته است که در آن دولت قوانینی را می‌نویسد که سرمایه خصوصی را مجبور به تامین مالی دولت می‌کند.

اذعان به اینکه بدهی حاکمیتی دارای ریسک اعتباری واقعی است، مستلزم آن است که بانک‌ها میلیاردها دلار سرمایه اضافی نگه دارند. این امر بلافاصله تقاضای آن‌ها را برای اوراق قرضه دولتی کاهش می‌دهد و باعث افزایش شدید بازده حاکمیتی می‌شود. سپس دولت‌ها مجبور خواهند شد بین کاهش هزینه‌ها، افزایش مالیات‌ها یا نکول، انتخاب‌های سمی از نظر سیاسی انجام دهند. با حفظ توهم ریسک صفر، نهادهای نظارتی به دولت‌ها اجازه می‌دهند تا روز حسابرسی را به تاخیر بیندازند.

با این حال، واقعیت ریاضی این است که ریسک را نمی‌توان با قانون‌گذاری از بین برد؛ بلکه فقط می‌توان آن را منتقل کرد. با تشویق بانک‌ها به انباشت بدهی‌های دولتی، وزن ریسک ۰ درصدی، توانایی پرداخت دیون بخش بانکی را با توانایی پرداخت دیون دولت به شدت در هم می‌آمیزد. ریسک به سادگی از ترازنامه دولت به ترازنامه بانک منتقل می‌شود.

این امر یک «حلقه شوم» ایجاد می‌کند که در آن وخامت اعتبار دولت بلافاصله بقای بانک‌ها را تهدید می‌کند. اگر اوراق قرضه حاکمیتی ارزش خود را از دست بدهند، بانک‌ها با ورشکستگی مواجه می‌شوند که این امر به نوبه خود مستلزم آن است که دولت برای نجات آن‌ها پول بیشتری وام بگیرد. تحلیل کمبریج در سال ۲۰۲۵ صراحتا هشدار داد که این امتیاز «انضباط مالی (و در نتیجه قوانین مالی) را در زمان‌های پریشانی مالی تضعیف می‌کند و پیوند دولت-بانک را تشدید می‌نماید.»[4]

مدافعان سیستم فعلی استدلال می‌کنند که بدهی حاکمیتی اساسا با بدهی خصوصی متفاوت است، زیرا دولتی که ارز خود را کنترل می‌کند همیشه می‌تواند برای جلوگیری از نکول اسمی پول چاپ کند. از این منظر، وزن ریسک ۰ درصدی بازتابی دقیق و ریاضی از احتمال نکول است، زیرا بانک مرکزی به عنوان خریدار نهایی آماده ایستاده است.

با این حال، این استدلال واقعیت تورم را نادیده می‌گیرد که با از بین بردن قدرت خرید واقعی اوراق قرضه، به عنوان یک نکول پنهان عمل می‌کند. همچنین در در نظر گرفتن اتحادیه‌های ارزی مانند منطقه یورو، جایی که کشورهای عضو به صورت فردی قدرت چاپ پول ندارند، ناکام می‌ماند. در این موارد، فرض ریسک صفر فقط یک نظریه اقتصادی نیست؛ بلکه یک دروغ قابل اثبات است که کل سیستم مالی را تحریف می‌کند.

در نهایت، بحث بر سر وزن‌های ریسک یک اختلاف فنی در مورد مقررات بانکی نیست؛ بلکه یک سوال بنیادین در مورد محدودیت‌های قدرت دولت است. اگر دولت‌ها مجبور شوند برای سرمایه در یک زمین بازی برابر با وام‌گیرندگان خصوصی رقابت کنند، توانایی آن‌ها برای داشتن کسری بودجه دائمی توسط واقعیت ریاضی بهره مرکب به شدت محدود خواهد شد.

اما تا زمانی که وزن ریسک ۰ درصدی پابرجا باشد، چارچوب نظارتی به یارانه دادن به استقراض دولتی ادامه خواهد داد و دقیقا همان استقراض بیش از حدی را که قوانین ظاهرا برای جلوگیری از آن طراحی شده بودند، ترغیب می‌کند. بحران بعدی ناشی از شکست بازار آزاد نخواهد بود، بلکه ناشی از قطعیت ریاضی یک یارانه نظارتی است که به نتیجه منطقی خود رسیده است.